近日，又一家光學(xué)產(chǎn)品廠商誠瑞光學(xué)（常州）股份有限公司（以下稱 " 誠瑞光學(xué) "）沖刺科創(chuàng)板。公司擬募資 82.1 億元，用于高精度光學(xué)玻塑混合鏡頭、光學(xué)傳動和光學(xué)模組研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目、晶圓級光學(xué)玻璃鏡片及超精密光學(xué)零件制造項目以及補(bǔ)充流動資金等。

鈦媒體 APP 注意到，誠瑞光學(xué)系港股上市公司瑞聲科技旗下光學(xué)業(yè)務(wù)分拆上市。雖然公司著力開拓汽車、智能家居、AR/VR 等下游市場，但是其主要業(yè)務(wù)還是來自智能手機(jī)市場。特別是公司重點布局的 WLG（晶圓級封裝）技術(shù)及相關(guān)產(chǎn)品銷售規(guī)模尚待進(jìn)一步提高，市場的成熟度和接受度等尚未得到充分驗證。

然而，背靠眾多主流手機(jī)品牌，公司業(yè)務(wù)雖然快速但是始終沒有實現(xiàn)盈利，而長期虧損也讓公司的財務(wù)狀況陷入困境。當(dāng)前，洶涌而至的 5G 浪潮，也未能挽救日漸萎縮的智能手機(jī)市場，作為產(chǎn)業(yè)鏈上游供應(yīng)商的誠瑞光學(xué)又該如何自救？

分拆光學(xué)業(yè)務(wù)，管理層變動頻繁

誠瑞光學(xué)主營光學(xué)產(chǎn)品及相關(guān)解決方案的設(shè)計、研發(fā)、制造和銷售，主要產(chǎn)品包括塑料鏡頭、WLG 玻璃鏡片及玻塑混合鏡頭、攝像頭模組、光學(xué)元器件等。值得關(guān)注的是，本次 IPO 為港股上市公司瑞聲科技（02018，HK）旗下光學(xué)業(yè)務(wù)分拆上市。

瑞聲科技近年凈利潤，圖片截取自東方財富網(wǎng)

數(shù)據(jù)顯示，瑞聲科技的業(yè)績表現(xiàn)并不樂觀，自 2017 年營收凈利潤雙雙創(chuàng)新高之后，便開始走上了下坡路。2019-2021 年，瑞聲科技的營收分別是 178.84 億元、171.40 億元、176.67 億元，相比較 2017 年的巔峰時刻，縮水了近 40 億。值得注意的是，在營收波動不大的情況下，公司凈利潤下滑明顯。瑞聲科技同期凈利潤分別是：22.22 億元、15.07 億元和 13.16 億元。2021 年陷入增收不增利的局面。

與瑞聲科技業(yè)績逐年下滑相反的是其旗下光學(xué)業(yè)務(wù)發(fā)展逐漸壯大。鈦媒體 APP 注意到，2018 年，光學(xué)業(yè)務(wù)的營收情況開始單列。彼時，光學(xué)業(yè)務(wù)在總營收的占比僅為 3%。

2019 年，瑞聲科技著重在光學(xué)業(yè)務(wù)上發(fā)力。據(jù)悉，瑞聲科技以換股收購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式將旗下光學(xué)業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)整合至誠瑞光學(xué)，涉及瑞聲精密、常州瑞泰光電 AAC 新加坡等 11 家業(yè)務(wù)主體。

除此之外，還在誠瑞光學(xué)層面陸續(xù)引入湖北小米、OPPO 廣東、美的等戰(zhàn)略投資者。截至 2021 年，光學(xué)業(yè)務(wù)已經(jīng)成為瑞聲科技核心發(fā)展戰(zhàn)略之一，占營收比重提升至 13.35%.

不過，自誠瑞光學(xué)重組至今，公司管理層存在變動頻繁現(xiàn)象。近三年，誠瑞光學(xué)董事長經(jīng)歷了吳國林、莫祖權(quán)和段勻健三任，總經(jīng)理亦從吳國林、朱秉科變更至段勻健。此外，公司首席運營官和首席技術(shù)官等高管也有所變動。

股東成大客戶推高業(yè)績，持續(xù)性存疑

招股書顯示，2021 年，誠瑞光學(xué)光學(xué)鏡頭出貨量達(dá)到 5.4 億只，根據(jù)沙利文統(tǒng)計，據(jù)此計算的市場份額達(dá)到 8%，在全球光學(xué)鏡頭廠商中排名第三。

縱觀誠瑞光學(xué)背后客戶，OPPO、Vivo、華為、榮耀、三星等主流手機(jī)品牌赫然在列。前五大客戶名單中還有小米科技、歐菲光集團(tuán)。誠瑞光學(xué)表示，報告期各期，公司與小米、OPPO、Vivo、華為、榮耀等主要終端客戶相關(guān)的銷售收入合計占主營業(yè)務(wù)收入的比例均超過 85%。

然而，在誠瑞光學(xué)重組時，小米科技、OPPO 廣東以增資入股方式成為公司戰(zhàn)略投資者。換句話說，他們不僅是誠瑞光學(xué)的股東，還是公司業(yè)績的重要推手。

受消費電子等下游市場需求下滑，誠瑞光學(xué)的光學(xué)鏡頭業(yè)務(wù)營收 2021 年同比下滑 6.85%。而攝像頭模組業(yè)務(wù)營收實現(xiàn) 9.07 億元，同比增長 15.49 倍，最終助推誠瑞光學(xué) 2021 年營收同比增長 42.47%。

誠瑞光學(xué) 2021 年前五大客戶名單，截取自其招股書

鈦媒體 APP 注意到，2021 年，誠瑞光學(xué)的前五大客戶發(fā)生了變化。攝像頭模組業(yè)務(wù)飆升，龍旗電子、華貝電子和小米科技進(jìn)入前五大客戶名單。數(shù)據(jù)顯示，誠瑞光學(xué)向龍旗電子、華貝電子和小米科技銷售攝像頭模組的金額達(dá) 3.3 億元、3.1 億元、2.56 億元，三者合計金額達(dá) 9.01 億元，幾乎包攬了整個攝像頭模組業(yè)務(wù)。其中，龍旗電子、何華貝電子分別為知名手機(jī)代工廠商龍旗股份和華勤技術(shù)的子公司。

據(jù)招股書介紹，誠瑞光學(xué)近年來才開始布局?jǐn)z像頭模組業(yè)務(wù)，其攝像頭模組產(chǎn)品在 2020 年末開始供貨，2021 年起開始放量。有分析認(rèn)為，客戶 + 股東模式能將合作伙伴深度綁定，對誠瑞光學(xué)的市場和小米、OPPO 的供應(yīng)鏈穩(wěn)定都有一定的積極作用。

值得關(guān)注的是，智能手機(jī)市場正遭遇巨大的下行壓力。CINNO Reasearch 數(shù)據(jù)顯示，2022 年第一季度，中國大陸市場智能手機(jī)銷量約為 7439 萬部，較去年同比下滑 14.4%。2022 年 4 月，國內(nèi)市場智能手機(jī)銷量僅為 1760 萬部，同比下滑 21.6%，環(huán)比下滑 12.2%，單月銷量創(chuàng)下 2020 年疫情以來第二差的單月成績，僅高于 2020 年 2 月的水平。OPPO、vivo 和小米都出現(xiàn)了 30% 以上的下滑，尤其是 OPPO 出現(xiàn) 42.7% 的大幅下降。

終端市場下行，股東客戶是否能持續(xù)助力業(yè)績增長？此外，在招股書中，誠瑞光學(xué)特別提到，對 WLG（晶圓級封裝）技術(shù)及相關(guān)產(chǎn)品進(jìn)行了大量的前期研發(fā)投入，但截至 2021 年末，WLG 相關(guān)產(chǎn)品出貨量仍較少，銷售規(guī)模尚待進(jìn)一步提高，市場的成熟度和接受度等尚未得到充分驗證。

累虧 12.68 億元，毛利率低于同行

招股書披露數(shù)據(jù)顯示，報告期內(nèi)，誠瑞光學(xué)分別實現(xiàn)營業(yè)收入 10.72 億元、17 億元和 24.22 億元，呈增長趨勢。但是，截至 2021 年末，公司仍處于未盈利的狀態(tài)。

報告期內(nèi)，該公司凈虧損分別為 -6.47 億元、-3.46 億元和 -2.75 億元，三年累計虧損 12.68 億元。扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤分別為 -0.95 元、-3.76 億元和 -3.25 億元，截至 2021 年末，公司累計未彌補(bǔ)虧損為 19.45 億元。

至于虧損原因，誠瑞光學(xué)在招股書中解釋稱，主要是由于報告期內(nèi)，公司光學(xué)鏡頭、攝像頭模組等主要產(chǎn)品產(chǎn)能、產(chǎn)量和銷量尚在爬坡階段，主要產(chǎn)品良率也尚在提升階段，收入規(guī)模未能覆蓋成本和費用；以及公司新產(chǎn)品新技術(shù)不斷創(chuàng)新，研發(fā)費用投入較多。

說到研發(fā)投入，鈦媒體 APP 注意到，報告期各期，誠瑞光學(xué)研發(fā)費用分別為 5.65 億元、5.87 億元和 5.22 億元。乍一看，各年投入絕對值不算少，但帶入 2020 年、2021 年的營收增速，誠瑞光學(xué)的研發(fā)費用增長率跟不上營收增速，這也直接導(dǎo)致其研發(fā)費用率逐年走低，近三年公司研發(fā)費用占營收的比重分別為 52.67%、34.54%、21.56%。

誠瑞光學(xué)毛利率與同行對比，截圖自招股書

不過與同行相比，誠瑞光學(xué)的研發(fā)費用并不算少，超過了行業(yè)平均值。吊詭的是，高于可比上市公司的研發(fā)費用，卻沒有獲得高于同行的產(chǎn)品毛利率。

報告期內(nèi)公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為 2.19%、19.39% 和 19.53%，其中，作為公司主要收入來源的光學(xué)鏡頭產(chǎn)品毛利率由 2019 年的 2.19% 提升至 2021 年的 26.59%。另一主營業(yè)務(wù)攝像頭模組的毛利率也由 2020 年初始的 -35.21% 提升至 2021 年的 7.93%，均實現(xiàn)了較大幅度的增長。但是，誠瑞光學(xué)光學(xué)鏡頭類產(chǎn)品和模組類產(chǎn)品的毛利率仍然不及同行均值的一半水平。

現(xiàn)金流承壓，財務(wù)風(fēng)險高懸

報告期內(nèi)，誠瑞光學(xué)營業(yè)收入雖然連年增長，但是經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額卻始終處于凈流出狀態(tài)，報告期內(nèi)分別為 -5.63 億元、-6.55 億元和 -2.34 億元。

對此，誠瑞光學(xué)解釋稱，由于公司經(jīng)營規(guī)模快速擴(kuò)張，主要下游客戶存在一定賬期，應(yīng)收賬款余額逐年增加，導(dǎo)致經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額均為負(fù)數(shù)。

也就是說，誠瑞光學(xué)營業(yè)收入高增長的質(zhì)量并不高。2019 年 -2021 年，公司應(yīng)收票據(jù)分別為 0.19 億元、0.86 億元、0.93 億元，應(yīng)收賬款賬面余額分別為 4.82 億元、6.92 億元和 7.81 億元，也即應(yīng)收分別達(dá)到 5.01 億元、7.78 億元、8.74 億元，占各期營業(yè)收入的比重達(dá) 46.74%、45.76%、36.09%。

長期沒有現(xiàn)金流也一定程度上影響了公司的流動性和償債能力。報告期內(nèi)，誠瑞光學(xué)的流動比率分別為 0.39 倍、1.98 倍和 1.44 倍，同期同行業(yè)可比公司的平均值分別為 1.97 倍、1.99 倍和 2.03 倍；而報告期各期誠瑞光學(xué)的速動比率分別為 0.28 倍、1.35 倍和 0.82 倍，同行業(yè)可比公司均值分別為 1.7 倍、1.7 倍和 1.73 倍。不論是流動比率還是速動比率，誠瑞光學(xué)均較同行業(yè)可比公司的平均水平低了不少。

與此同時，誠瑞光學(xué)的債務(wù)壓力也日益增大。特別是 2020 年和 2021 年，雖然當(dāng)期尚有貨幣資金 10.65 億元、9.21 億元。但是公司的短期借款分別為 4.1 億元、15.92 億元。除此之外，還有應(yīng)付票據(jù) 3.43 億元，3.23 億元，應(yīng)付賬款 3.23 億元、3.89 億元。也就是說，公司短期內(nèi)需要償還的債務(wù)達(dá)：10.76 億元、23.04 億元。顯然公司的貨幣資金不足以償還欠款。

為緩解公司流動性壓力，此次誠瑞光學(xué) IPO 擬募資的 82.1 億元當(dāng)中有 20 億元，用來補(bǔ)充流動資金。值得一提的是，在各報告期末，誠瑞光學(xué)凈資產(chǎn)分別為 17.34 億元、74.12 億元和 72.62 億元，雖然近年有較大幅度的增長，但仍然低于公司此次 IPO 的募資額。

另外，誠瑞光學(xué)的存貨規(guī)模一直在增加。2019-2021 年，公司存貨分別是 4.61 億元、11.61 億元、17.78 億元，三年翻了 4 倍。

若公司因產(chǎn)品質(zhì)量、交貨周期等因素不能滿足客戶訂單需求，無法正常銷售，或者未來原材料和主要產(chǎn)品售價在短期內(nèi)大幅下降，可能導(dǎo)致存貨的可變現(xiàn)凈值低于賬面價值，將需要計提存貨跌價準(zhǔn)備，進(jìn)而對公司的利潤水平造成不利影響。